白宫对联储的围剿继续着，特朗普号称要罢免联储理事库克，市场对干预货币政策独立性的消息出奇地冷静，国债市场静待FOMC降息，收益率曲线全面下行。美股则聚焦在大型企业盈利，三大指数略跌，A股在全球权益资产市场表现突出。美元汇率上周持续走低，大宗商品好调，金价逞强。

   美国国会结束了延长版的休会期，本周将重新聚焦于九月底前批准政府拨款。在各州议会选区重新划分上，民主党与共和党形同水火。加上特朗普政府接管华盛顿特区警务执法，进一步激化了民主党的不满，国会于9月 30日前达成跨党派协议的可能性很低。

   笔者相信十月初美国政府停摆的风险颇高，不过停摆时期可能相对较短，估计国会可以通过持续决议案（Continuing Resolution），将有效期将延续到年底。不过，今年底新一轮财政拨款可能爆出更大的火花。特朗普政府强行通过了大而美法案、政府效率部大规模削减了开支，令跨党派合作的基础荡然无存，年底的拨款预算可能出现罕见的党争。

   更大的问题是美国联邦政府的债务规模不断攀升，已经突破37万亿美元。山姆大叔用了超过200年的时间积累下第一个12万亿美元债务，再用了10年时间积累下第二个12万亿美元债务，如今不到5年就干出第三个12万亿债务。奥巴马任内8年，债务上涨了9.3万亿美元；特朗普第一任期4年7.9万亿美元，拜登4年8.5万亿，特朗普第二任亦不遑多让。

   国债利息负担的攀升更令人瞠目结舌。上一个财政年度的净利息支出达到8800亿美元，同比增长 33.9%，占总支出的13%。本财政年度的净利息支出，预计达到1.2万亿美元，超过联邦国防预算和联邦教育预算之和。这就解释了为什么白宫如此威逼联储降息，减低发债成本刻不容缓。

   然而，特朗普政府并没有从财政赤字的根源上解决财政失衡问题。七月通过的大而美法案，将2017年的企业及个人减税措施永久化，增加了新的收入免税条款，调高了包括国防、边境安全等预算，虽然削减了医疗补贴、社会福利，财政赤字最终不降反升。法案还预计将债务上限上调五万亿美元。

   本世纪以来美国财政赤字常态化攀升，背后是短期政治利益作祟，选票第一。联储启动的量化宽松政策，为无节制、大规模推行政府负债主导的经济扩张提供了方便。尽管没有人承认是现代货币理论的信徒，美国政府走的正是那条路。至于债务上限，不过是一块遮羞布，到时候一定会除下来。

   法国总统马克龙和德国总理默兹在土伦进行了一场象征意义十足的峰会，两国政府还举行了联合内阁会议。在法国军港土伦开会本身，就是昭告天下欧洲寻求自主防卫与安全保障。此次会议也象征着德法战车的重启，德国前总理朔尔兹更贴近美国令德法几十年建立起来的战略默契出现了裂痕。除了乌克兰问题，本峰会的另一个主题是重建欧洲的竞争力。

   在过去二十年，欧洲科技生产率几近原地踏步，而美国增长了近40%。从产业格局上看，全球前十大科技公司中无一来自欧洲，在搜索引擎、智能手机、操作系统、云计算、半导体、人工智能等关键领域全面缺席。欧洲风险投资规模不到美国的四分之一，新创企业存活五年以上的比例仅为美国的一半。欧洲的科技创新能力和资本配套生态环境，颇令人唏嘘。

   过度监管与规避风险的管制文化成为当地创新的制度性障碍。欧盟被批评为沉溺于生产“公文、税收和监管”，在改革和创新上却裹足不前。“创新被视为风险，成功被当作威胁”，形成了一种阻碍技术创新与遏制商业扩张的内环境。前欧洲央行行长德拉吉领衔提交的一份报告呼吁欧盟加大投资、提升竞争力，但是此却几乎是不可能实现的任务。

   面对增长乏力的现实与债务压力，欧洲传统财政与货币政策空间几近耗尽。十几年前陷入债务危机的“欧猪”小国的债务状况有改善，但是过去财政良好的大国却出了问题。法国十年前政府债GDP比率为94%，如今超过了114%。德国是G7国家中最后一个坚守均衡财政的，但也已经破防，预计未来十年财政赤字大涨。

   当财政纪律松弛、赤字持续高企时，政府有强烈动机施压央行压低利率以减轻偿债负担。欧洲央行也尽力配合了，在这轮减息中一马当先，可是央行期盼的结构性改革却屡屡爽约。主要国家都在靠民粹式的财政开支来维持增长和社会稳定。货币政策的背书，虽可短期舒缓财政压力，却是饮鸩止渴之举，更制造出资源配置上的扭曲，并酝酿着更大的财政危机。

   欧洲经济已深陷结构性困局：高债务挤压财政空间，抑制增长投入；增长乏力削弱税基，加剧债务负担；货币政策虽暂时稳住了财政却在酝酿更大的危机，迎合选民的政策许诺却伤害财政；创新不足与技术落后拖累生产率，削弱竞争力；而分散的政治结构与监管壁垒阻碍了统一市场的深化与资源有效配置。人口老化和福利制度僵化更加深了改革的难度。

   欧洲经济的结构性困境，是一场财政、增长、创新与政治相互交织的复合型危机。短期内美国重启减息，为欧洲的货币扩张制造出更大的空间。长远看，整个欧洲大陆的繁荣基石与地缘经济地位正遭遇严峻挑战。欧洲需要结构性改革，推动劳工市场、福利体制、资本市场等深层改革，并坚守财政与货币政策的理性底线，但是这些在目前政治环境下正在渐行渐远。

   本周数据聚焦在两点上，1）美国八月非农就业，彭博问卷调查显示分析员平均预计75K，与上期73K接近，如果属实可能会引发市场预期大码减息。2）欧元区八月CPI，估计略高过政策目标，欧洲央行进入静默期，不预计九月降息。

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