灰犀牛跟黑天鹅都是金融市场中的危机，所不同的是：灰犀牛是大家明明白白知悉，见到的，只是不悉何时灰犀牛会起步冲过来。黑天鹅则是未可知之的危机，不知其形，不悉其振翅之时，而今时美联储局就要面对两头灰犀牛和N只黑天鹅。

　　美联储局要面对的两头灰犀牛是：“通胀”与“就业”，而黑天鹅的巢穴除在英、法、德、波兰、日、乌克兰外，尚有在白宫与美联储局的宫斗。

　　这是美联储局要在2025至2026年要面对的困局，也是投资者要面对的困局，拆解不好，财富要损半。先谈美联储局要面对的两头灰犀牛：“通胀”与“就业”。

　　一直以来，美联储局有两个使命(Mandate)，但其实在美联储局于1930年代成立之初，只得一个使命——不让经济过热、有泡沫。即是要遏通胀，这靠加息。到后来，政客认为，如光加息，会使到市民憎，失选票，所以就加了个担子与联储局——要促进就业。

　　这两个使命：遏通胀（靠加息）和促进就业（靠减息）是相互矛盾的，几时该减息（即经济有下滑危机），几时该加息（即通胀有上升势头），就成为美联储局与政客间的纠缠范围。一如今时，美国总统特朗普认为美经济差，及为共和党想胜出2026年的中期选举，该大幅减息；但美联储局则认为美通胀未回下，过大幅减息，通胀便会死灰复燃，要加更多息才可遏通胀。于是便出现了近日的美联储局与白宫互“片”的局面。

美通胀高倨不下，不利多次减息

　　美联储局对通胀不下的担心，可以由亚特兰大联准银行总裁波斯提克(Raphael Bostic)在9月22日，上周一的发言所总括：

　　通胀疑虑让波斯提克对10月再次减息持谨慎态度，预期2025年全年仅减息一次，并估计核心通胀年底将升至3.1%，要到2028年才能回到2%目标。

　　他认为，特朗普政府已实施远超其首任期水准的关税，推升制造商和小企业成本。对终端消费者的全面影响仍不明朗，因为企业正在调整供应链和定价策略。此外，更严格的移民限制可能透过减少劳动力成长，导致就业增长放缓。

　　波斯提克表示，目前是政策制定者“最困难的时期之一”，因为“两种风险都在上升”。他表示，自己不认为“劳动市场目前陷入危机”，但“确切的疲软程度仍是未知数”。

　　波斯提克预测，排除食品和能源价格波动的核心通胀，将从7月的2.9%升至年底的3.1%，失业率将上升至4.5%。他预期通胀要到2028年才能回到联准会2%目标。

　　他表示，关税推升的成本增加比最初预期温和，部分原因是企业采用各种策略分散或延迟向消费者转嫁成本。但这些缓冲可能在未来几个月耗尽，经济免于立即性的价格飙升，但会承受较长期的温和价格遏力。“成本基础变化如何最终反映在商品价格上，完整故事尚未揭晓。”

　　劳动市场讯号亦变得更难解读，因为已经限制劳动力成长的移民限制，明年可能造成更大冲击。

　　波斯提克估计，劳动力供给限制约解释近期招聘放缓的三分之一。他预期这些遏力将加剧，因为移民入境到获得工作许可约有一年的时间差，意味去年合法入境的移民仍可能进入劳动市场，届时供给挑战将更加严峻。

　　圣路易斯联邦储备银行行长穆塞勒姆也有如是想法，更认为目前美国仍近乎全民就业。这跟鲍威尔所称，就业情况稍有放缓，是异曲同工之说法。

特朗普要找借口炒人助减息

　　市场十分纠结于美国就业情况是否恶化，因为7月新增就业职位仅为7.3万、8月新增就业职位仅2.2万个，是远低于市场预期及低于10万个新增职位的安全线，如果9月的新增职位又低于10万个的话，市场及白宫就会认为美联储局于10月28至29日举行的议息会就必要再减息，果如是？

　　历来，9月的新增职位是飘忽的，因为9月是美国学校复课期。美国的教师是在8月时，因放暑假都会“暂时失业”，致新增职位必少，而“失业”者必多。但到9月，学校复课，教师也“再受聘”，致新业职位会增，失业人数会减。于10月3日公布的9月新增职位便会增多，失业人数会减少，形成就业市场转好，即是经济会转好，衰唔落去，就不用再减息了。

　　特朗普的白宫看在眼里，会就此被“复工”的教师破坏其“衰退已在路上，美联储局必要减息”的索求？但全美的教师真“复工”嘛，怎办？以前没得办，但今年特朗普有得办，而且办了。

　　今时美政府又因国债到上限，面临停摆，以往白宫对停摆之事是深感恐惧，但今年特朗普似甘之如饴，何以见得？

　　政府停摆即是政府会停止运作，过往白宫的做法是，为减少支出，留回已稀少的资源（钱）去维持必不可少的政府服务（如收税），并且与员工讲明是走过场停职停薪一下，之后在停职期间的薪金会用补贴等方式补回来，此即有关雇员是放几日“有薪假”，但今年不同了。

　　特朗普政府是大刀砍落临时工与长期工，为要减少政府支出，通通斩，而且是停职就是停薪，不要想象以前般有“事后补薪”。政府未到停摆时刻就已大刀削职，为的是什么？

　　不要忘记，美财长贝特森是索罗斯首席炒家，他对市场对如何经济数据有如何的反应，是深有认识的，要尽早炒政府人员，而且要炒得狠，是保证被炒的政府人员有足够时间去申报失业，特朗普和贝特森是希望这批政府失业军的利淡，能冲破“教师复工军”的利好。

　　“通胀”与“就业”的强弱对比，要留待数据说话，就是鲍威尔所强调的data dependent：不过他自己又是否真的data dependent？似乎不是，因为鲍威尔可能要将美联储局由“重经济”转入到“重政治”。口说重数据、政治中立，但实质是会轻数据、政治不中立了，怎看出？我们外行人怎看得出，而是由花旗集团这个行内人的一个举动所启示出来。

花旗不再沽空美国长债

　　2025年9月24日，花旗集团宣布他们搞了4个月的沽空美国长期国债的操作，平仓了，对外称是获利了结。

　　花旗集团在这个炒卖上是否真获利了，不予深究，而是要看看他们为何今时不再沽空美国长期国债。沽空美国长期国债是赌美国长期国债债息升，基于债价与债息是反比走向，当债息升，债价便跌，可沽空；当债息转跌，债价便升，沽空便亏。换言之，花旗集团之前估美国债息升，今时就估美国债息会跌，是个南辕北辙的反转。

　　大家都知美国国债日益庞大，愈来愈难找人来买美债。上个月美财政部刚宣布在第四季度将新增发行1.8万亿美元的国债，遏力不少。

　　但花旗集团却谓美国债供应担忧已变得更加缓和？这是新美债找到了接盘侠，又或美债发行会减少，不发1.8万亿的新债？此中有两个可能性：

一、有买家

　　中国，日本这些，海外央行但最近几年，由于地缘政治风险和对美元资产安全性的担忧，这些大买家都在悄悄的减持美债。那么，新的买家是谁？有没有可能是某些美国的盟友，在进行一些政治交易，被要求出来托市？有没有可能是美国国内的养老基金保险公司等自己人，在接到某种“窗口指导”后，不得不出手护盘？

　　如果真是这样，那就意味着美债市场已经不是一个完全由市场力量决定的地方了，有一只看不见的手在背后进行干预，强行遏低长期国债孽息率。在这种情况下，你还敢去沽空美国债？

二、衰退来了

　　一个金融市场的铁律，在所有风险面前，经济衰退是最大的风险。当衰退阴霾笼罩时，市场上的资金会发了疯一样的去寻找避风港，而全球范围内，流动性最好，被认为最安全的避风港是什么？依然是美国国债，想一想，如果明天经济就要崩盘，企业大规模倒闭，股市暴跌，你手里的钱是去买股票，还是去买能保证还本付息的美国国债？答案不言而喻。

　　所以，当对经济衰退的恐惧超过了对美国政府滥发国债的恐惧时，大量的避险资金会涌入国债市场，抢购长期国债，结果需求突然暴增，会把国债的价格推高，从而把孳息率给打下去。这一下，就彻底摧毁了花旗熊斗交易的根基。

　　如果美国衰退真来临，而投资大佬已部署应对美经济衰退时，我们散户该怎去保护自己的财富？

　　第一，不要被表面的新闻标题所迷惑。当所有媒体都在说美联储局担忧消退时，你要多问一个为什么？要去看报告里的细节和数据，看懂他们语言背后的真实意图；

　　第二，要敬畏周期，降低风险偏好。当连花旗这样的巨头都在收缩战线转入防御时，我们普通投资者更应该谨慎行事，在未来一段时间，现金或者类现金的短期高息资产可能比追逐高风险的股票是更稳妥的选择；

　　第三，关注真正的信号，而不是噪音。白宫的口水战是噪音，而失业率、消费者信心PMI，这些实实在在的经济数据才是真正的讯信号，当信号灯开始闪烁红光时，就该减速慢行了。

　　华尔街没有傻瓜，每一次看似平常的仓位调整背后，都可能是一场对未来经济走向的豪赌。花旗今天的撤退就像是海啸来临前，海边那些最先向高处奔跑的动物，我们普通人虽然没有他们的资讯管道和分析模型，但我们可以学会看懂他们的舞步，听懂风暴来临前的声音。

　　这次衰退风暴威力，可能劲过桦加沙，不想被海浪卷走，唯一的方法是要远离岸，及穿救生衣。

　　至于美联储局要面对那些黑天鹅，后续。

　　投资涉风险，每位投资者承受风险程度不一，务必要独立思考。笔者会因应市况而买卖。

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